互联互通机制首次延伸至利率衍生品领域

“北向互换通”来了。

5月15日，中国人民银行宣布“北向互换通”下的交易当日正式启动。《金融时报》记者在“互换通”上线仪式现场获悉，截至15日9时30分，“北向互换通”已成交18亿元人民币，共计37笔，参与的境外机构有16家。

所谓“互换通”，是指境内外投资者通过香港与内地基础设施机构连接，参与香港金融衍生品市场和内地银行间金融衍生品市场的机制安排。本次启动的“北向互换通”即香港及其他国家和地区的境外投资者（以下简称“境外投资者”）经由香港与内地基础设施机构之间在交易、清算、结算等方面互联互通的机制安排，参与内地银行间金融衍生品市场。

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根据人民银行介绍，“北向互换通”初期可交易品种为利率互换产品，报价、交易及结算币种为人民币。在交易额度方面，初期，全部境外投资者通过“北向互换通”开展利率互换交易在轧差后的名义本金净额每日不超过人民币200亿元，后续可根据市场情况适时调整额度。

在中银香港副总裁徐海峰看来，本次推出的“互换通”，将通过高效电子化交易和紧密衔接的交易清算环节，为内地和境外投资者搭建起一条全新的利率衍生品市场互联互通高速路。

更好对冲利率风险

“互换通”提出于2022年7月4日。在香港回归祖国25周年之际，人民银行公布两项新的金融对外开放政策：一是同意开展香港与内地的“互换通”；二是建立人民币与港币之间的常备互换安排。

此后，相关准备工作一直在稳步推进。2023年2月17日，人民银行发布了《内地与香港利率互换市场互联互通合作管理暂行办法（征求意见稿）》，初期开放“北向互换通”下的利率互换产品，实行额度管理等。

4月28日，人民银行发布公告表示，为规范开展内地与香港利率互换市场互联互通合作相关业务，保护境内外投资者合法权益，维护利率互换市场秩序，人民银行制定了《内地与香港利率互换市场互联互通合作管理暂行办法》；5月5日，人民银行宣布“北向互换通”下的交易将于2023年5月15日启动。

实际上，在多位业内受访者看来，“互换通”的推出能更好满足全球投资者的需求。中信证券首席经济学家明明在接受《金融时报》记者采访时表示：“‘互换通’能够通过便利境外投资者使用人民币利率互换这一衍生品工具，实现境外投资者对冲利率风险的需求。”

“‘互换通’是互联互通机制首次延伸至利率衍生品领域的成果，有助于境外投资者控制利率波动风险，降低融资成本，更重要的是带来了中央对手方清算机制的突破及创新，能有效提高结算效率和资金使用效率。”徐海峰表示，“互换通”的开通也有助于让境外投资者更关注中国债券市场的长期投资价值。

渣打银行香港及大湾区金融市场部主管曾继志表示，境外投资者的参与将有助于推动内地衍生品市场的发展，完善市场的风险定价机制，促进内地债券市场的增长。渣打银行将继续大力支持香港与内地的金融市场发展，巩固香港作为国际金融中心的地位。

机构期待“互换通”下新机遇

利率互换是一种基础的、简单透明的金融衍生品，是利率衍生品的一种。目前，“北向互换通”下可交易的利率互换品种为固定利率换浮动利率的普通利率互换。对此，境内外投资机构都希望能积极参与其中。

对于“互换通”的市场前景，明明表示，在我国债券市场对外开放不断深化的背景之下，外资继续增持我国债券资产是大势所趋，我国债券市场、衍生品市场的流动性也将进一步提升。

更多业内人士表示，十分期待“互换通”下的新机遇。“随着中国债券市场的开放程度及境外投资者持有的人民币债券资产规模不断扩大，中银香港作为境外参与者，我们可以明显感受到国际投资者利用衍生品管理利率风险的需求也在日益增加。”徐海峰表示，中银香港作为最早参与内地债券市场的境外投资者之一，一直积极参与互联互通机制的优化，相信随着利率、外汇等各类风险管理工具的完善，境外投资者持有人民币资产的信心和热情将继续增加。

在兴业银行资金营运中心总经理林榕辉看来，“北向互换通”是境内银行间利率衍生品市场迈出对外开放的重要一步。他表示，受益于境内银行间市场的高流动性及多元化参与主体，可通过电子平台实现跨境互联、前后台直连、集中清算等优化机制，便利境外机构参与国内利率衍生品市场，促进境内衍生品市场跨境融合，提升中国利率基准曲线的定价效率。

“兴业银行作为银行间债券及利率衍生品市场最活跃的做市商之一，通过香港分行充分发挥境内外跨境联动的优势，2022年，香港分行通过‘债券通’与境内外交易对手达成交易超9600亿元，具有较强的报价、定价和风险管理能力。”林榕辉表示，期待能在“互换通”平台上更好地为海外客户提供优质做市报价及成熟交易策略输出，推动中国衍生品市场对外开放进程，进一步提升人民币国际影响力。

债市对外开放再进一程

“‘互换通’可进一步便利境外机构投资者参与银行间利率衍生品市场。”中国外汇交易中心总裁张漪如是表示，经过近20年的建设，银行间衍生品市场日臻成熟，成交规模与日俱增，服务于金融改革和实体经济，发展质效显著提升。而人民币利率互换作为主要品种，经过多年稳步健康发展，交易规模逐步扩大、参与主体日益丰富、风险管理功能有效发挥。

根据外汇交易中心数据，2005年，银行间衍生品市场交易量仅为395亿元，2010年突破10万亿元，2017年突破100万亿元，2021年达167.2万亿元。2021年，银行间外汇衍生品成交22.6万亿美元（折合人民币145.8万亿元），其中，银行间利率衍生品成交21.4万亿元，而利率互换为最活跃品种，成交占比达98%。而根据人民银行公布的数据，2022年，银行间本币衍生品市场共成交21.3万亿元。

与此同时，近年来，中国债券市场的持续开放吸引了众多境外投资者，外资持有中国债券的规模不断扩大。人民银行数据显示，截至2023年3月末，境外机构在中国债券市场的托管余额为3.3万亿元，其中，境外机构在银行间债券市场的托管余额为3.2万亿元。

随之而来的是境外投资者对有效对冲利率风险工具的需求与日俱增。汇丰银行（中国）有限公司副行长兼资本市场及证券服务部联席总监张劲秋对记者表示，“互换通”的推出可谓恰逢其时。随着“互换通”的发展，中国债券市场将进一步与国际市场接轨，吸引更多境外资金流入。这不仅令国际投资者可以通过投资中国债市优化资产配置，也有助于推动中国债市的投资者结构进一步多元化。

业界已经相当期待，本次“互换通”的推出将与“债券通”产生协同效应。明明表示，“互换通”既为境外投资者对冲利率风险提供衍生品工具，又能提高外资在我国金融市场的参与度。同时，“互换通”的启动对于人民币国际化也具有重要意义。

在明明看来，当前，人民币国际化更多地体现在作为贸易结算货币的功能，而人民币的投融资货币功能则有待提高。“进一步推进人民币国际化进程，需要不断深化我国金融市场的开放程度。”明明解释说，“当境外人民币资金池增加到一定规模时，需要有与之匹配的人民币资产池，以提供足够的可投资人民币资产。除了开放人民币债券市场，开放利率互换市场以提供相应的风险对冲工具也是必不可少的。”

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